2017-2018 : bilan et perspectives

Cette année 2017 aura surpris nombre d'investisseurs car elle fut sur bien des points différente de ce qui était anticipé. Certaines nouvelles furent positives, à l'image de la croissance mondiale ou de la reprise des investissements. D'autres soulèvent des interrogations, comme le retour de l'inflation ou le changement dans la politique monétaire de certaines Banques centrales. Quels sont les points saillants que nous retenons pour 2017 et quelles seront les tendances à retenir pour 2018 ?

La croissance mondiale a connu une forte accélération en 2017

Après une croissance de 3,1% en 2016, elle sera probablement entre 3,6 et 3,7% cette année. Ce niveau est très au-delà des prévisions initiales, et fait important, c'est l'ensemble des zones qui connait une accélération, montrant que la reprise mondiale est aujourd'hui synchrone.

La croissance américaine devrait s'établir autour de 2,5% pour 2017 après 1,5% en 2016 soutenue par de bonnes statistiques sur l'emploi et par une reprise sensible de l'investissement. Le regain de confiance de l'ensemble des acteurs économiques et la dynamique retrouvée des échanges mondiaux ont profité à de nombreuses zones.

La zone euro n'a cessé de surprendre positivement

Les indicateurs de confiance des entreprises et des consommateurs affichent des niveaux rarement égalés et les indices manufacturiers connaissent une progression constante depuis début 2017. Les chiffres du troisième trimestre pour la zone euro ont été positifs, avec une croissance annualisée de 2,6% pour ce trimestre, la consommation contribuant pour 0,7% et l'investissement pour 0,9% démontrant que la reprise de l'investissement des entreprises vient prendre le relais de la consommation, qui était auparavant le principal moteur pour assurer les niveaux de croissance économique. La croissance 2017 pour la zone euro devrait s'établir entre 2,3 et 2,4% contre 1,8% en 2016.

Les émergents et le Japon se redressent, la Chine ralentit

L'amélioration du cours du pétrole est favorable aux pays émergents producteurs. Ce rebond est également favorisé par la reprise mondiale qui dope les échanges et par l'amélioration de la consommation interne. La reprise se confirme au Japon : la chute du Yen porte ses fruits et l'industrie manufacturière, plus compétitive, bénéficie de la dynamique mondiale. La confiance des ménages s'améliore et la masse salariale est en hausse. Le Japon sort enfin d'une longue période de déflation et les chiffres de croissance du PIB connaissent une nette progression avec +2,5% annualisé au troisième trimestre. Seule la Chine connaît un ralentissement, mené par les autorités qui souhaitent circonscrire les risques en particulier de surendettement. Une politique de réduction des capacités de production est également planifiée jusqu'en mars 2018, ce qui pèse sur la production industrielle. Néanmoins le glissement reste contenu et la Chine affichera encore 6,8% de croissance en 2017.

Les perspectives macro-économiques pour 2018 restent positives

Un cercle vertueux se met en place. Le PMI manufacturier mondial a atteint un nouveau plus haut en novembre (le précédent remontant à mars 2011), pointant une continuation de la tendance favorable pour l'investissement. La reprise synchrone est très favorable pour les chiffres de l'emploi, le revenu disponible et la propension des ménages à consommer. La consommation ne faiblira donc pas et les deux moteurs de la croissance vont rester allumés. Les prévisions de croissance mondiale en ce début d'année sont estimées entre 3,6 et 4% pour 2018.

Quels sont les risques de ce scénario favorable ?

Un retour soudain de l'inflation pourrait peser significativement sur les marchés obligataires. Néanmoins, elle reste contenue, malgré la bonne tenue des indicateurs économiques et d'un plein emploi en passe d'être atteint dans de nombreuses zones. La transmission de ces bons chiffres sur les salaires est faible et le consensus sur les conséquences déflationnistes des facteurs technologiques (distribution internet, Ubérisation de l'économie), devient dominant. Nous pensons que même si l'inflation devait remonter à la suite de la progression des matières premières, elle restera largement maîtrisée. Ce risque peut probablement être écarté pour l'ensemble de l'année 2018.

Le flux de liquidités des Banques centrales peut-il se tarir ?

La Fed a entamé, depuis deux ans un processus progressif de remontée des taux et plus récemment de réduction graduelle de la taille de son bilan. Nous pensons que la Banque centrale a entamé une normalisation salutaire de ses niveaux de taux et qu'elle la poursuivra de manière à ne pas déstabiliser les marchés. Par ailleurs, la liquidité mondiale va continuer de progresser. En effet, la Banque centrale européenne même si elle a réduit ses objectifs d'achats d'actifs pour 2018, et la Banque du Japon dont la politique de création monétaire va être prolongée, vont compenser tout au long de l'année 2018 la réduction engagée du bilan de la Fed. Ainsi, la liquidité mondiale va rester importante tout au long de l'année. C'est à partir de fin 2018 / début 2019, qu'elle commencera à refluer, par l'arrêt probable d'achats d'actifs de la part de la Banque centrale européenne.

Les actifs obligataires vont évoluer dans ce contexte de remontée graduelle des taux ; aussi nous avons déjà adopté une politique prudente basée sur la réduction de la duration des obligations détenues (réduction de l'échéance de remboursement) et sur la détention d'obligations à taux variable et d'obligations indexées sur l'inflation.

Les actions restent la classe d'actifs privilégiée

La bonne tenue de la croissance soutient la progression attendue des bénéfices 2018 qui sont attendus en hausse de 10% dans la plupart des zones. Nous estimons que les niveaux de valorisation des marchés ne sont pas excessifs, même s'ils sont au-dessus de leur moyenne historique. En effet, la prime de risque des marchés, compte tenu de taux encore faibles, pointe une valorisation assez neutre (Stoxx Europe 600) avec un PE de 14X les bénéfices 2018, ce qui est faible dans la phase d'accélération actuelle de l'économie européenne. Les marchés américains ont une valorisation plus élevée (18,8X les bénéfices 2018), en relation avec un cycle plus mature. Néanmoins, la réforme fiscale adoptée fin 2017 (baisse du taux d'imposition de 35% à 21%), va permettre une détente des ratios américains vers 17,5X les bénéfices 2018, par l'intégration de masses bénéficiaires plus élevées.

Dans cette phase du cycle, les risques nous semblent équilibrés et la progression des indices pour cette année devrait approcher celle attendue des bénéfices, à niveau de valorisation identique. Tout en restant positionnés sur la zone américaine, nous sommes plus neutres pour 2018, compte tenu de l'avance du cycle et du dollar qui pourrait continuer à légèrement glisser sur l'année. Nous restons positifs sur l'Europe, avec l'accélération en cours de la croissance et une valorisation attractive, eu égard aux actifs américains. Nous sommes également positifs sur les pays émergents et sur le Japon, en début de phase de reprise, alors que la valorisation de ces marchés est encore inférieure à leur moyenne de long terme.