Un contexte sous pression en Amérique du Nord
Ces dernières semaines, plusieurs gérants et fonds de dette privée nord-américains ont fait l’objet d’inquiétudes relayées par les marchés. Plusieurs facteurs bien identifiés concourent à expliquer la situation :
- Le refinancement à taux élevés de dettes contractées massivement pour accompagner des acquisitions d’entreprises financées par l’endettement (LBO1), réalisées sur des valorisations parfois excessives — notamment dans le secteur du logiciel, aujourd’hui fragilisé par les interrogations autour de l’intelligence artificielle et la remise en cause de certains modèles économiques
- L’activation de mécanismes de blocage temporaire des sorties, appelés gates — littéralement des « barrières » que les fonds peuvent fermer provisoirement pour empêcher des retraits massifs en période de stress, comme une soupape de sécurité. Ce mécanisme, prévu contractuellement, vise à protéger l’ensemble des investisseurs
- La hausse des taux de défaut, c’est-à-dire le non-remboursement de certains crédits accordés — même si elle demeure contenue à ce stade
Ces facteurs sont amplifiés par des fragilités structurelles propres à l’écosystème nord-américain :
- Aux États-Unis, les prêts aux entreprises reposent très majoritairement sur le crédit privé plutôt que sur les banques traditionnelles — une tendance qui s’est encore accentuée ces cinq dernières années
- Les fonds eux-mêmes ont eu recours, à leur niveau, à un endettement excessif pour amplifier leurs rendements (c’est ce qu’on appelle l’effet de levier : emprunter pour investir davantage et dégager des gains plus importants — mais aussi des pertes potentiellement plus grandes en cas de retournement). Face au durcissement des conditions de crédit, ces fonds voient aujourd’hui leurs rendements se comprimer
- Des investisseurs individuels, ayant souscrit sur la promesse d’une certaine liquidité, souhaitent récupérer leur mise — alors que les actifs détenus par ces fonds ne peuvent pas, par nature, être revendus rapidement
- Enfin, certaines sociétés de gestion cotées en bourse subissent une forte volatilité de leur cours, créant une confusion entre leur valeur boursière et la valeur réelle des actifs qu’elles gèrent en portefeuille
Notre analyse
Les risques de défaut ou de perte sont inhérents à tout investissement, qu’il s’agisse de marchés cotés ou de fonds de dette privée. L’activation des gates sur les fonds semi-liquides est un mécanisme sain : il permet de traverser les périodes de turbulences sans brader les actifs du portefeuille.
Il est important de ne pas confondre la chute boursière de certains acteurs nord-américains avec la valeur réelle des portefeuilles qu’ils gèrent. Les fonds européens — non cotés en bourse et valorisés sur des critères économiques fondamentaux — ne sont pas exposés à ce type de volatilité de court terme.
La problématique actuelle n’est pas tant celle du défaut de crédit que celle d’une liquidité promise à des investisseurs sur des actifs qui, par nature, ne le sont pas. La période 2020–2022, marquée par un crédit abondant, octroyé dans un contexte de pandémie et parfois sur des bases économiques fragiles, constitue le cœur du sujet. Les crédits accordés depuis 2023 se sont affranchis de ces circonstances exceptionnelles et intègrent d’emblée des niveaux de taux plus élevés.
Les atouts structurels des fonds européens
La dette privée européenne bénéficie d’un contexte sensiblement différent, et plus solide que la dette privée américaine :
- Un rôle du crédit privé bien plus limité : en Europe, il ne couvre qu’environ 25% des besoins de financement des entreprises, contre plus de 75% aux États-Unis. Le système bancaire traditionnel reste prépondérant, ce qui constitue un facteur de stabilité
- Une moindre exposition aux marchés boursiers, qui protège les fonds des réactions émotionnelles et de la volatilité immédiate
- Un recours significativement plus limité à l’effet de levier au niveau des fonds eux-mêmes — ce qui réduit d’autant l’amplification des pertes potentielles
- Des règles de liquidité encadrées et renforcées : les fonds evergreen à fenêtre de liquidité (fonds à durée de vie très longue, qui réinvestissent en permanence) proposent des options de sortie limitées et strictement supervisées. Ce cadre vient d’être encore renforcé par la réglementation européenne AIFM2, qui impose désormais des outils standardisés de gestion de la liquidité pour mieux protéger les investisseurs
- Pour les fonds sélectionnés par CIC Banque Privée : une discipline d’investissement rigoureuse, une structure financière prudente, et une exposition concentrée sur des entreprises européennes bien établies
La dette privée reste un outil utile, au service de l’économie réelle
Dans un contexte de croissance atone, les investisseurs ont tout intérêt à diversifier leur épargne en combinant, avec discernement, fonds de capital-investissement et fonds de dette privée — deux approches complémentaires du financement des entreprises non cotées.
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