Un début d’année particulièrement volatile...
Au cours du mois de janvier, la hausse des taux d’intérêt à long terme s’est accentuée et les marchés actions affichent pour la plupart d’entre eux des baisses sensibles. Seules les places asiatiques, qui avaient sous-performé en 2021, parviennent à résister.
L’autre fait marquant de ce début d’année réside dans la forte rotation des thématiques sur les différentes places internationales. Les valeurs de croissance ont ainsi été nettement plus pénalisées, expliquant le recul sensible d’indices fortement pondérés en valeurs technologiques tels que les indices américains (Nasdaq ou S&P 500).
Si l’ampleur de ces reculs n’autorise à classer le mouvement actuel que dans l’univers des corrections de marchés (‹20%), des doutes apparaissent quant à l’évolution future des marchés du fait de la confirmation de modifications fondamentales au sein de l’environnement économique et financier.
...justifié par la confirmation d’incertitudes majeures...
La détection des risques n’est pas nouvelle, mais leur prévalence s’est récemment amplifiée compte tenu de la conjonction d’événements économiques, monétaires et géopolitiques, amenant les investisseurs à réviser leurs anticipations.
Le risque inflation et ses conséquences monétaires.
L’inflation constitue bien la variable déterminante de l’évolution des marchés pour 2022. Encore réputée transitoire tout au long de l’année 2021, elle se révèle plus durable que ne l’anticipaient les économistes ou ne l’espéraient les banques centrales. Après avoir profondément modifié sa communication dans un sens plus restrictif en décembre dernier, la FED a tout récemment (le 26 janvier) délivré un discours encore plus offensif de lutte contre l’inflation, qui revisite le calendrier et l’ampleur des hausses des taux attendus pour 2022. Le sujet d’inquiétude majeure des marchés à court terme est la perspective de réduction du bilan de la FED, avec en mémoire le précédent de la fin de l’année 2018.
Une erreur de politique monétaire et ses conséquences en matière de croissance :
La bonne nouvelle de l’attitude de la FED est qu’elle suscite une confiance retrouvée dans sa capacité à reprendre le contrôle de l’inflation. La mauvaise nouvelle est que cela génère des craintes au sujet de la croissance comme l’illustre l’aplatissement des courbes de taux d’intérêt.
S’il ne fait pas de doute que la croissance mondiale sera cette année mécaniquement inférieure à la croissance exceptionnelle de 2021, les prévisions établies en fin d’année font toutefois encore état d’un niveau attendu supérieur à 4%, plus élevé que la croissance potentielle. Les indicateurs récents, aussi bien aux États-Unis qu’en Europe, illustrent toutefois une activité moins vigoureuse en toute fin d’année et début 2022, marqués par un retour des cas de Covid et une persistance de l‘inflation.
La crise Russie-Ukraine et ses conséquences sur les prix de l’énergie :
Si la probabilité d’un conflit armé d’envergure est très faible, il n’en est pas de même d’éventuelles sanctions économiques visant à punir Moscou en cas d’autres formes d’intervention en Ukraine. La problématique majeure réside dans la hausse des prix énergétiques, conséquence des mesures de rétorsion réciproques, dont l’impact pourrait être significatif pour le scénario de croissance de l’Europe. Ce point reste soumis aux fragiles négociations politiques en cours pour lesquelles la visibilité est faible.
...qui pour autant ne devraient pas bouleverser un environnement structurel porteur.
L’imbrication de ces risques, semblable à la tectonique des plaques, génère des chocs de nature à repositionner les anticipations des marchés en matière de taux d’intérêt et de primes de risques, deux facteurs principaux de l’allocation d’actifs.
En ce qui concerne les taux d’intérêt, il est probable que l’on assiste à une poursuite du chemin haussier des taux à long terme, principalement aux États-Unis. Mais, à ce stade, il n’est pas anticipé de forte accélération sur cette partie longue de la courbe, compte tenu de l’efficacité jugée suffisante de la politique des banques centrales en matière de taux courts pour lutter contre l’inflation. Nous gardons aussi à l’esprit que les politiques monétaires vont évoluer avec prudence et adaptabilité (dixit J.Powell), ce qui est rassurant quant à la croissance.
La conséquence la plus manifeste du recalibrage de scénario est la hausse des primes de risques sur les marchés actions. Les corrections baissières se traduisent par une détente des valorisations de marchés. Parallèlement les actuelles publications des résultats sont satisfaisantes, donnant même lieu à des révisions haussières en masse.
Ainsi, tout en validant des cibles de valorisations de marchés moins élevées qu’en fin d’année dernière pour intégrer ces nouveaux risques, et bien entendu en excluant une dégradation ultime de la situation géopolitique en Europe, nous ne croyons pas à un retournement durable des marchés actions et considérons que toute baisse excessive constituerait une opportunité de renforcement. Sur un plan historique, les marchés actions ont montré que les périodes de resserrement monétaire ne leur étaient pas forcément préjudiciables, si tant est qu’on allonge l’horizon d’investissement à 6-12 mois. Le facteur déterminant reste la croissance qui dispose encore de nombreux leviers en 2022 et constitue un solide soutien aux résultats des entreprises.
Par ailleurs nous réitérons également certaines convictions en faveur des thématiques Value (secteurs ou pays) soutenues par le point d’inflexion structurel sur l’inflation qui met un terme à quatre décennies de baisse des taux d’intérêt.