Conjoncture et marchés septembre 2026

Panorama économique

La croissance économique et l’emploi restent résilients pour autant les tensions inflationnistes et la remontée des taux longs en l’absence de résolution au Moyen-Orient sont à surveiller. Le cycle bénéficiaire reste porteur sur le marché action et le supercycle de capex sur l’IA (relativement inélastique aux conditions de financement) continuent de soutenir les performances boursières. L’ambivalence entre une situation macro-économique à risque et des fondamentaux des entreprises toujours solides dessinent des perspectives binaires au regard desquelles le scénario d’une poursuite de l’activité reste privilégié.

La conjoncture économique confirme sa résilience et les perspectives de croissance nominale restent bien orientées. Les chiffres de croissance réelle du PIB T2 ont surpris par la résilience de la consommation et les dernières données d’activité délivrent des bonnes surprises. Le consensus a d’ailleurs préservé des projections de croissance relativement inchangées depuis le début de l’été (autour de 3% à l’échelle mondiale en 2026, plus de 2% aux US et 0,8% en zone euro). Cependant certains développements méritent d’être surveillés sur les prochains mois.

Une forte correction a été observée sur le marché obligataire. Les rendements de référence à long terme ont atteint des niveaux records depuis plusieurs décennies (4,92% pour le US 10Y, 4,45% pour l’OAT 10Y ou encore 2,98% pour le JGB 10Y).

Evolution des rendements

Le mouvement est alimenté par une hausse du taux neutre ce qui représente un signal favorable d’un point de vue macroéconomique. En parallèle, il s’explique aussi par une hausse de l’incertitude à terme (i.e. prime de risque) : le risque d’inflation s’installe progressivement (choc énergétique, coût des intrants liés à l’IA) et les fonctions de réaction des banques centrales sont brouillées. Par ailleurs, la prime augmente du fait d’une concurrence accrue sur le marché obligataire : l’offre augmente avec des volumes massifs émis par le secteur privé qui viennent concurrencer les gouvernements dont le statut traditionnel « sans risque » est remis en question. La demande reste présente, mais est également bouleversée par un retrait de certains acheteurs sensibles aux prix. C’est d’ailleurs dans ce contexte que les US et le Japon sont intervenus pour stopper la baisse du yen. La dépréciation de la devise menaçant les flux acheteurs de bons du Trésor en provenance du Japon (appelés flux de carry trade).

Les répercussions de ce mouvement sont jusqu’à présent restées limitées (performances positives et faible volatilité du marché action). L’or (+11% sur les cours de l’once en août) en a été le principal bénéficiaire, jouant son rôle de valeur refuge face au retour de la méfiance envers le dollar.

Une certaine vigilance est nécessaire car la composante investissement qui alimente le cycle économique actuel pourrait ralentir. Néanmoins, les niveaux actuels restent soutenables et l’ajustement violent des dernières semaines pourrait se stabiliser.

Le second risque à surveiller est celui du conflit au Moyen-Orient. Le blocage du détroit d’Ormuz se poursuit. Les flux d’exportations restent bloqués et les contraintes sur l’offre physique de pétrole restent importantes mais le marché semble progressivement s’adapter (plus grande élasticité de la demande, réorganisation des flux logistiques et tolérance plus élevée aux faibles stocks). Le scénario d’un équilibre de perturbation contrôlé est désormais privilégié : la volatilité sur les cours restera importante mais les surcapacités structurelles de production soutiendront une baisse des prix à moyen terme.

À court terme, le choc énergétique maintien des pressions haussières sur l’inflation. En Europe, l’inflation a accéléré en août (+3,3 en g.a). Aux US, elle s’est stabilisée (+3,4% en g.a) même si elle se maintient au-dessus de sa cible depuis 65 mois. Globalement, les effets de second tour restent absents et les anticipations des consommateurs et du marché préservent des niveaux inférieurs à ceux d’avant le début du conflit : par exemple, les attentes à 5Y (breakevens) en zone euro sont actuellement à 1,7% et aux US à 2,5%. Six mois après le début du conflit, il continue donc d’être appréhender comme un choc temporaire.

Points morts d’inflation

La prudence reste de mise pour les banques centrales. Ces dernières sont exposées à un dilemme : choisir entre hausse des taux d’intérêt pour limiter l’inflation tout en durcissant d’un cran les conditions de financement ou le maintien du statu quo pour préserver les conditions de financement au risque d’un décrochage des anticipations d’inflation. Cet été les politiques monétaires sont globalement restées inchangées mais leur trajectoire reste incertaine. Côté US, les anticipations de resserrement de la Fed ont progressé mais la politique devrait préserver un degré restrictif limité. À l’inverse côté zone euro, le marché anticipe une politique monétaire plus restrictive (encore 3 hausses de taux attendues d’ici fin 2027). Le marché pointe donc vers des arbitrages différents : tolérance de l’inflation pour la Fed et ancrage de la crédibilité pour la BCE. Mais ces orientations pourraient continuer d’évoluer. En effet, compte tenu des pressions actuelles sur les taux longs, la Fed est largement incitée à réancrer sa fonction de réaction. Des surprises à la hausse sont attendues. A l’inverse, la BCE pourrait renoncer à un resserrement si le choc énergétique ampute la croissance. La visibilité sur la trajectoire des politiques sera clef pour faire baisser l’incertitude et la prime de risque.

Les évolutions récentes des marchés actuels dessinent des nouvelles sources de préoccupations, bien que le scénario d’une poursuite de l’activité reste privilégié.

Marchés financiers

Les actifs risqués pourraient connaitre une période plus chahutée d’ici quelques mois.

L’actualité financière aura une fois encore mis les investisseurs à rude épreuve cet été ce qui n’a pas empêché les indices actions de réaliser une performance positive de +2,5% en août, principalement portés par l’Asie (Corée et Taiwan mais aussi le Japon), les secteurs de la technologie et de l’énergie. L’instabilité géopolitique s’est intensifiée engendrant une poursuite de la hausse du prix des matières premières, une hausse des taux à long-terme des principaux pays développés et une reprise de la volatilité sur les devises, malgré les multiples interventions sur le marché des changes des autorités américaines et japonaises. Cependant la micro-économie est venue soutenir les marchés puisque les publications de résultats du deuxième trimestre ont été bien meilleures que prévu avec à leur clé des révisions importantes de perspectives bénéficiaires aux Etats-Unis comme en Europe sur l’année en cours et sur 2027. La solidité des investissements des entreprises et leur capacité à préserver leurs marges malgré le choc énergétique demeurent de réels facteurs de soutien pour la croissance économique malgré une consommation qui tend à se fragiliser.

Performance mensuelle moyenne du MSCI World

En termes de saisonnalité, le mois de septembre est néanmoins traditionnellement moins favorable pour les actifs risqués.

L’approche des élections de mi-mandat aux Etats-Unis pourrait générer de la volatilité avec un risque de retour en force du parti démocrate alors même que le cycle technologique lié au déploiement de l’intelligence artificielle entre dans une phase plus critique. Les investissements des hyperscalers continuent d’être revus à la hausse : après avoir atteint $750 mds en 2026, ils devraient dépasser les 1 000 mds en 2027. Les flux de trésorerie opérationnels qu’ils génèrent sont désormais insuffisants obligeant les hyperscalers à lever des fonds sur les marchés du crédit et des actions à travers des augmentations de capital ou des introductions en bourse. Les investisseurs jusqu’ici très avides se montrent désormais un peu plus prudents - comme l’atteste l’écartement des spreads de crédit des hyperscalers – puisque les engagements de financement hors-bilans pèsent de plus en plus lourd et que le degré de monétisation des investissements en IA reste incertain. Dans ce contexte, il nous semble pertinent de bien diversifier nos allocations géographiques comme sectorielles.

Une nouvelle dynamique européenne ?

Les actions européennes pourraient-elles rentrer dans une nouvelle dynamique malgré un contexte géopolitique délicat. Celles-ci ont en effet sous-performé les actions américaines et émergentes depuis le début de l’année, l’Europe étant davantage exposée au choc énergétique que les Etats-Unis et ont été doublement pénalisées par le protectionnisme américain via des hausses tarifaires d’une part et une hausse de la concurrence chinoise via une augmentation des importations en provenance de Chine d’autre part. Malgré tout, la croissance européenne s’est montrée relativement résiliente. Au cours du deuxième trimestre, les résultats nets des entreprises européennes ont cru de 22,4%, un record depuis le fort rebond post Covid de 2022.

Parallèlement la dynamique de révisions bénéficiaires en Europe est désormais similaire est celle des Etats-Unis puisque le consensus attend un taux de croissance des bénéfices par action de 16,6% pour 2026 et 9,5% pour 2027 en Europe.

Momentum de révisions de BPA en Europe et aux Etats-Unis

Malgré des divergences géographiques persistantes, l’Espagne restant l’une des régions les plus dynamiques par opposition à la France, les bénéfices liés au plan d’investissement en Allemagne et une meilleure coordination au niveau européen pourraient commencer à se matérialiser. Le secteur de l’énergie contribue pour près de 5 points, soit environ un tiers de la croissance des bénéfices prévus en 2026, profitant directement de la hausse du prix des hydrocarbures, alors que l’automobile ou la chimie qui sont eux fortement impactés par la hausse des coûts ne pèsent plus que 2% chacun de l’indice actions européennes (Stoxx 600). Le secteur bancaire dont le poids atteint environ 15% de l’indice voit ses marges nettes d’intérêt progresser sous l’effet de la pentification de la courbe de taux et d’une activité de marché soutenue (trading, financement, émissions de capitaux).

Rendement du dividende et rachats d’actions : deux piliers de soutien pour les actions européennes.

Alors que la dynamique d’investissement en Europe suscite un intérêt croissant, une évolution tout aussi importante se dessine du côté des entreprises. Les sociétés européennes restituent des montants importants de capital à leurs investisseurs, à la fois sous forme de dividendes et de rachats d’actions. Sur l’indice Stoxx Europe 600, les distributions aux actionnaires représentent environ 5% de la capitalisation boursière de l’indice, une politique de redistribution généreuse permise par une génération de flux de trésorerie solide.

Retours aux actionnaires – dividendes et rachats d’actions

Il s’agit d’une distinction importante et d’un possible début de revirement de la situation par rapport aux entreprises cotées américaines puisque les entreprises technologiques sont passées d’un régime de rachat à un régime d’émission d’actions, qu’il faudra cependant confirmer. Nous serons donc attentifs à la publication des résultats des entreprises européennes pour le troisième trimestre.