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Conjoncture et marchés

Panorama économique

Une fin d'année contrariée par cette seconde vague épidémique. Plusieurs pays ont été obligés de prendre de nouvelles mesures de confinement partiel afin d'endiguer la forte hausse des nouvelles contaminations. L'Europe a été l'une des premières zones touchées par cette aggravation de la situation sanitaire. De nombreux gouvernements ont pris la décision de mettre en place de nouvelles mesures de confinement partiel. Cela se traduit par une réduction de l'activité dans des secteurs où la distanciation physique est difficilement applicable, et par une limitation des déplacements des individus. Les conséquences de ces choix politiques vont impacter la croissance en zone euro qui devrait de nouveau rechuter de 7,3% sur le 4e trimestre 2020 selon les calculs de l'OCDE. La situation est globalement identique aux États-Unis avec un temps de retard, comme cela s'était produit au printemps dernier. L'augmentation sensible du nombre de nouvelles contaminations devrait inciter des gouverneurs à prendre des décisions visant à réduire les activités susceptibles de favoriser la propagation de l'épidémie dans leur État. Comme en Europe, ces contraintes vont donc peser sur l'activité du dernier trimestre de l'année, avec un repli proche de 3% du PIB selon les spécialistes. Néanmoins, le contexte sanitaire délicat n'entame pas encore la confiance des chefs d'entreprises. Selon la dernière enquête d'IHS Markit, l'indice composite qui mesure le moral de l'ensemble des directeurs d'achats, progresse en novembre de 2,3 points à 58.6, soit son niveau le plus élevé depuis mars 2015 (cf. graphique ci-dessous).

Évolution du PMI composite américain
Évolution du PMI composite américain (Source : IHS Markit).

À court terme, comme cela avait été évoqué précédemment, l'environnement économique semble plus favorable en Asie, ou les principaux pays ont réussi à maîtriser la pandémie, malgré l'apparition sporadique de personnes contaminées. La Chine en est le meilleur exemple. Les informations relatives aux mouvements de la population en avion, en voiture ou en métro indiquent que les déplacements des chinois sont totalement revenus sur les niveaux d'avant crise. La vie normale de l'ancien temps a repris ses droits...

Mais tous les regards des économistes sont maintenant orientés vers l'exercice 2021. La question centrale est liée au temps qu'il sera nécessaire pour vacciner le plus de personnes par pays afin d'atteindre l'immunité collective qui permettra de vaincre la pandémie. Après les récentes annonces de plusieurs laboratoires (et probablement d'autres dans les prochains mois) qui sont prêts à distribuer des produits efficaces, il est possible d'envisager une vaccination de masse dans le courant du premier semestre 2021. C'est donc vers la fin du printemps que l'on pourrait faire, selon les propos de la cheffe économiste de l'OCDE Laurence Boone, « de l'espoir une réalité ».

Si cet agenda est respecté, il sera en effet possible d'anticiper une normalisation de la vie économique et sociale. Avec une reprise de la consommation, amplifiée par une abondante épargne et des revenus globalement protégés pendant la crise, la demande domestique devrait être la « clé de voute » du fort rebond de l'activité. Les entreprises pourraient également participer à cette reprise par un phénomène de restockage.

Selon l'OCDE, le PIB de l'économie mondiale rebondirait de plus de 4% l'année prochaine. Mais cette hypothèse est susceptible d'évoluer à la hausse ou à la baisse (cf. graphique ci-dessous) en fonction du degré d'efficacité et de transmission des avancées thérapeutiques.

Prévisions de croissance du PIB mondial
Prévisions de croissance du PIB mondial (Source : OCDE).

Afin de faciliter le redressement des affaires, les banques centrales et les gouvernements seront toujours à la manœuvre. Les banquiers centraux vont maintenir les taux d'intérêt le plus bas possible. Cette action s'exercera également sur la partie la plus longue de la courbe, et ceci, malgré une possible reprise progressive de l'inflation dans les prochains trimestres. Les États vont poursuivre leurs efforts par de nouvelles dettes publiques. Sur ce sujet, il faut louer le volontarisme de la Commission européenne qui devrait faire valider par l'ensemble de ses membres le fameux plan de soutien de 750 Mds € dévoilé cet été. Il devrait rapidement être activé, afin d'investir dans des secteurs « porteurs d'avenir » que sont la transition écologique, la digitalisation et la santé. La zone euro pourrait voir sa croissance progresser de 3,6% l'année prochaine, et profiter en même temps d'un sentiment d'unification renforcée aux yeux des investisseurs étrangers.

Marchés Financiers

Le mois de novembre s'est soldé par une forte appréciation des actifs risqués. Les marchés actions ont pour la plupart établi des nouveaux plus hauts de l'année et les spreads de crédits se sont contractés d'un cran supplémentaire. Alors que le recul des PIB sera sensible en 2020, les performances de la plupart des classes d'actifs ressortent désormais en territoire très nettement positif depuis le début de l'année(cf. graphique ci-dessous rendements basés sur le dollar américain en % sauf les devises, l'or et le cuivre qui sont des rendements au comptant).

Source : Refinitiv Datastream
Source : Refinitiv Datastream.

Il convient à présent de se tourner vers 2021 qui offre des perspectives d'espoirs teintées de quelques notes de prudence que nous ne pouvons ignorer.

Notre scénario de base table sur la perspective d'une recovery économique s'appuyant sur une normalisation sanitaire à horizon second semestre et sur la poursuite des soutiens actifs des politiques économiques, aussi bien budgétaire que monétaire. Les liquidités encore abondantes, et à la recherche de rendement, favoriseront toujours une inflation des actifs financiers. En parallèle, l'enclenchement de ce nouveau cycle économique pourrait s'accompagner de tensions sur les taux d'intérêt à long terme, surtout américains, du fait d'une réappréciation des anticipations inflationnistes.

Ce scénario se révèle habituellement porteur pour les actifs risqués en général et pour les marchés actions en particulier. Leur potentiel de progression supplémentaire doit s'apprécier à la lueur de la hausse attendue des résultats des sociétés.

La faiblesse des taux d'intérêt offre des primes de risque encore confortables aux marchés actions. Un facteur de risque pour 2021 pourrait résider justement sur une hausse tendancielle des taux d'intérêt à long terme du fait d'une croissance plus élevée et d'anticipations d'inflation en hausse. Nous croyons toutefois que la hausse des taux nominaux restera contrainte par l'action des banques centrales. Aussi dans un environnement de remontée progressive des anticipations inflationnistes, nous assisterons à un repli des taux d'intérêt réels, favorisant là encore les classes d'actifs risqués

À court terme, les marchés pourraient éprouver le besoin de souffler. D'une part les indicateurs techniques sont tendus suite à la hausse récente et le sentiment des opérateurs ressort à des niveaux très optimistes. D'autre part, en cas de retard dans les campagnes de vaccination pour une raison ou pour une autre, toute poussée supplémentaire de la crise Covid obligerait les gouvernements à de nouvelles mesures de restrictions (non intégrées dans le scénario actuel). Dans ces cas de figure, toutefois, le risque de correction semble mesuré compte tenu de l'appui probablement immédiat des banques centrales qui pourraient annoncer alors de nouvelles mesures monétaires.