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Conjoncture et marchés

Panorama économique

Le changement de climat d'une année sur l'autre est radical. L'euphorie régnait en décembre 2017 avec une croissance économique mondiale régulièrement révisée à la hausse sous l'effet d'un dynamisme de l'activité aux États-Unis et en Europe. Vision opposée à ce jour avec un « vieux continent » à la peine, une Chine qui montre ses faiblesses, et un continent nord-américain qui semble moins solide que prévu.

À l'aube d'un nouvel exercice, les incertitudes tant économiques que politiques sont nombreuses, et rappellent la situation de fin 2015 et début 2016 avec de nombreuses similitudes.

Si la question apparaissait saugrenue il y a seulement quelques semaines, la perspective d'une prochaine récession aux États-Unis est de plus en plus débattue au sein des salles de marchés. Pourtant la majorité du consensus des économistes reste encore optimiste sur le devenir de l'économie américaine. En effet, les principaux indicateurs avancés sont robustes, et n'indiquent pas de retournement conjoncturel dans les prochains mois. Parmi ces derniers, la confiance des chefs d'entreprises demeure sur un palier élevé. Si les indices PMI IHS MARKIT se replient modestement (-0,4 pt à 55,3 pour le secteur manufacturier) en novembre, les ISM continuent de progresser. Le manufacturier gagne 1,6 pt à 59,3 avec une bonne tenue des « nouvelles commandes ».

Mais « la clé de voûte » de la croissance américaine en 2019 restera le consommateur. Celui-ci va continuer de profiter d'un environnement qui va lui rester favorable. Le marché du travail est toujours proche d'une situation de plein emploi. Le taux de chômage s'est stabilisé en novembre sur ses plus bas historiques à 3,7% grâce à un repli de 641 000 chômeurs en 1 an. Dans ce contexte, le nombre de postes de travail disponibles dépasse celui des chômeurs expliquant ainsi un début de tension sur les salaires. En parallèle, la baisse de 40% des prix du pétrole va fournir un surplus de pouvoir d'achat aux consommateurs, qui par ailleurs, conservent une situation patrimoniale équilibrée. Contrairement aux cycles précédents, les américains n'ont pas abusé de l'effet de levier de la dette (une des leçons de la crise financière !). Il en résulte un niveau d'endettement des ménages américains qui se situe bien en dessous de celui atteint en 2008 (cf. graphique ci-contre). Par conséquent, une éventuelle hausse des taux d'intérêt ne devrait pas peser significativement sur les ventes de détail à moyen terme.

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Niveau d'endettement des ménages et entreprises américains en % du PIB

Il est surprenant de constater que des observateurs s'angoissent du ralentissement probable de l'économie américaine en 2019. Il ne peut en être différemment tant le rythme des affaires était proche de la surchauffe ces derniers mois. Soutenue par une réforme fiscale, le PIB était en progression respectivement de 4,2% et de 3,5% (en annualisé) sur le second et troisième trimestre de 2018. Il est évident que les prochains chiffres seront moins favorables, mais il s'agira simplement d'un retour à une croissance normalisée proche de +2,5%, un niveau sensiblement éloigné d'une hypothétique récession...

L'autre sujet d'inquiétude macro-économique concerne la Chine. Les dernières statistiques évoquent effectivement un tassement des affaires. Les ventes de détail et la production industrielle subissent le repli sensible du secteur automobile (cf. graphique ci-dessous). Celui-ci consolide après la forte progression de ces dernières années et l'extinction des incitations fiscales sur certains véhicules. Face à une demande interne qui s'essouffle à court terme, les chiffres à l'exportation pourraient être pénalisés par le moindre dynamisme du commerce international, lui-même perturbé par les menaces de taxes douanières des américains. Cependant, l'exécutif chinois pourrait prendre des mesures de soutien à l'économie, si la situation devait se détériorer davantage au 1er semestre. Il est essentiel pour les politiques de conserver une croissance du PIB proche de 6% en moyenne, gage d'un marché de l'emploi dynamique et d'une paix sociale indispensable pour le développement de l'économie chinoise sur le long terme.

valorisation marchés
Croissance des différents secteurs de la production industrielle en Chine

Marchés financiers

Difficile quatrième trimestre pour les marchés financiers, après une année 2018 qui s'est avérée beaucoup plus délicate que prévu. En effet, alors que l'horizon s'annonçait dégagé pour les opérateurs de marché fin 2017, de nombreux obstacles se sont présentés au fil de l'exercice. La première alerte a commencé en février dernier avec la hausse des salaires américains, dont les répercussions sur l'inflation pouvaient durcir la politique de normalisation des taux directeurs américains. Puis rapidement, D. Trump s'est montré agressif avec ses partenaires économiques, souhaitant faire de l'Amérique du nord une nation moins dépendante de ses importations. Après une confrontation avec le Canada et le Mexique, c'est l'Europe et surtout la Chine, qui ont été pris pour cibles. La menace ultime en cas de désaccord sur un rééquilibrage des échanges commerciaux étant une remontée des taxes douanières aux frontières américaines. Les bourses des pays émergents ont ainsi été les premières victimes d'un moindre dynamisme du commerce international. Mais la perception d'un ralentissement de l'économie mondiale a fini par affecter également les marchés européens. Ces derniers ont également dû faire face à des difficultés propres à l'Europe. L'imbroglio du Brexit a agi en permanence comme une épée de Damoclès au-dessus de la tête des investisseurs. Puis, les politiciens italiens, et leur désir de s'affranchir des règles de Bruxelles sur la dépense publique, ainsi que le « trou d'air » de la production automobile allemande ont également lourdement pesé sur la performance des marchés financiers. Les mouvements sociaux en France, et les craquements de Wall Street ont fini par avoir raison des derniers optimistes ! Les principaux marchés financiers, ainsi que les cours du pétrole (-40% depuis début octobre) sont ainsi « rentrés » dans une tendance baissière sur ce dernier trimestre, se laissant submerger par les Cassandre qui anticipent un fort ralentissement de l'économie mondiale.

Progressivement, l'analyse fondamentale a laissé sa place aux spécialistes de la gestion du momentum ou de la gestion chartiste. La baisse entraînant la baisse (la fameuse gestion du «  Drawdown » - de gestion du risque pour certains types d'OPC) dans des volumes se réduisant à l'approche des fêtes de fin d'année, les indices actions affichent des performances sensiblement négatives sur les douze derniers mois.

Les niveaux de valorisation des actions, qui semblent particulièrement modérés en Europe (cf. graphique ci-dessous), et les rendements attrayants sont des arguments aujourd'hui insuffisants pour stopper la dérive baissière des marchés à court terme.

croissance secteurs
Valorisation relative des marchés européens contre les marchés américains. Méthode de la capitalisation boursière/bénéfices anticipés (source Exane-BNP). (Source OCDE).